文| 欧阳捷
楼市正在博弈，一头是金融市场细水节流，另一头是住宅市场如饥似渴，大房企的激进扩张、购房者的亢奋彷徨、政策走向的扑朔迷离，三者角力，会有怎样的变数？
市场已到转折的关键时刻，或存在三个疑问：
去杠杆，监管是否用力过猛？
去库存，供应能否触底反弹？
抑泡沫，房价会否明降暗升？
我们试图解答这三个问题。
1
去杠杆，监管是否用力过猛？
继北京多家银行上调首套房贷之后，郑州、杭州和南京也迅速跟进，而且力度更大，南京更是遭遇利率上浮30%的二手房贷，全国首套房贷平均利率已突破5%的上浮标准。
这让许多购房者叫苦不迭，开发商的折扣、政府的限价给予购房者的优惠最终都被银行吃了去。
但央行对此表态支持。
央行的态度无疑是极具深意的，毕竟房地产的兴衰与金融政策紧密相连。
1.1 按揭贷款增速已近“零增长”
央行为什么表态支持？难道央行不知道利率上浮一定会导致贷款人减少、贷款余额下降？一定会导致房地产成交缩量、市场下行？
其实，贷款额度与利率的变化反映了央行的逻辑思维。
去年2月，央行行长周小川先生说：“居民部门加杠杆的逻辑是对的”，直接促成了去年居民部门的杠杆率明显提升，居民部门杠杆率（住户贷款/住户存款）从34%上升到41%，而今年又上升到46%。
去年，央妈让大家买房，无疑是十分正确的。买到的客户都赚到了，直到现在，房价看似依然是跌不下去的势头。【详见2016-11-20微信文《你在指责大水漫灌，其实央行教你怎么赚钱》，点击链接可直接阅读】
今年呢？
今年3月，周先生又说：“预计今年住房贷款还会以相对较快的速度发展，但确实要适当平衡，随着政策调整估计会适当放慢”。
所以，按揭贷款增速就迅速放慢了脚步。
事实上，去年按揭贷款增速就已逐步回落，而今年以来开始急速下降，8月增速仅为2.4%，已经接近“零增长”区间，也导致住房销售增速明显回落。
不过，房企的定金和预收款增速与按揭贷款增速出现了并不一致的走势。这是因为开发商被迫提高首付比例，甚至要求全款到账。
由此，定金及预收款增速的相对平稳对冲了一部分按揭贷款增速的下降，不然的话，销售金额增速必会大幅下降并进入负增长区间。
武汉叫停“全款购房可优先选房”，无疑是对房企试图提高定金及预收款比例的一个沉重打击。
当然，不止是地方政府的姿态越来越靠拢中央决策，银监会与央妈的态度也是高度一致地配合“抑制资产泡沫”目标的。
郭树清主席今年3月也曾表态：“尽管总体来说，居民部门的杠杆率不高，但增速需要引起关注”。
由此可见，中央金融监管部门的态度非常明确，居民部门的杠杆率应该逐步下降，以适应经济去杠杆（政府部门、企业部门、居民部门均要去杠杆）的要求，一方面通过控制银行贷款额度过度投向居民部门（购置房地产），另一方面通过提升利率来抑制居民贷款、进而为房贷降速。
1.2 消费贷并没有过于异常
最近，金融监管机构又开始严查短期消费贷款投向房地产，同样也是控制金融过度投向房地产。
从央行数据可以看出，住户短期消费贷款增速明显上升，与中长期消费贷增速下降并不匹配，事实上，也确有借短期消费贷款用于中长期购房的现象。
不过，短期消费贷款增长其实并没有明显的过于异常。
短期消费贷的大额项目主要是装修贷款和汽车贷款，中长期消费贷款主要是购房贷款，从短期消费贷与中长期消费贷之比来看，二者之间的关系基本恒定在0.238-0.28之间。
从今年8月的数据看，短期消费贷与中长期消费贷之比为0.268，虽然高于春节期间的0.238（在此期间，借贷装修比较少），但低于2015年平均值的0.273。
据此推断，短期消费贷用于购房可能只是出现在房价过高的少数城市，这是因为这些城市首付比例较高、自有资金不足、贷款额度收紧、放贷时间过长而导致的贷款动作变形。
相信清理短期消费贷进入房地产市场也只会在少数热点一二线城市。
尽管如此，这依然是一个信号，规范意味着短缺。
这意味着“短债长用”的短期消费贷款违规现象已经纳入治理之中，短期消费贷款额度一定会下降，进而也会影响房企资金回笼，进而放缓销售速度。
以金融监管部门的眼光来看，贷款额度下降有助于为房地产市场降温，有助于居民部门的杠杆率下降，也符合“经济去杠杆”的政策要求。
显然，央行和银监会的表态，说明房地产市场“钱紧”的态势会延续下去，钱紧钱贵才是为楼市降温的大杀器。
但是，贷款额度下降过快必将引发房地产下行趋势，导致市场震荡，并不符合“既要抑制资产泡沫、又要防止大起大落”的“防大落”风险控制要求。
因此，我们预判，今年按揭贷款增速将维持在“零增长”上方，也就意味着这既是“防大落”的政策底，也是房地产市场软着陆的可控线。
1.3 资金池子里的水快速下降
上游贷款的水龙头在拧紧。
下游存款的阀门放水却很快，居民储蓄已经大幅下降。
8月末，全国住户活期与定期存款减去短期与中长期消费贷款的净存款余额为34.45万亿元，比2016年3月最高峰值38.65万亿元减少了4.2万亿元。假设按此速度，只需8年时间，居民储蓄将被消耗殆尽，显然这是不现实的。
因此，未来下游存款阀门放水的速度也会减慢，上游与下游一紧一松（阀门）、一降一加（杠杆）之间，市场呈现的相悖而行的资金流向不会持续太久。
居民部门还能有多大的杠杆上行空间呢？
从居民存款的角度看，居民部门的杠杆率已经升至46%（可见本文第一张图），而住户定期存款增速已经下降至7.7%。
在调控加码的大背景下，未来居民部门的杠杆率再提升10个百分点的概率不大，住户定期存款增速继续快速下降的概率也会降低。
资金池里的水快速减少，也预示着未来存款大挪移、楼市太火爆的日子不会持续太久了。
控流水，水价自然而然也就提高了，相信未来三四线城市的贷款利率也会逐步走高。
2
去库存，供应能否触底反弹？
从整体数据上看，楼市去库存已经完成。
国家统计局的数据显示，全国住宅待售面积自去年8月以来持续负增长，从2016年1-2月的4.66亿平米下降到上个月的3.32亿平米，按今年月平均销售面积1.068亿平米计算，全国住宅待售面积库存仅能满足3个月的去化周期。
2.1 库存趋于普遍性不足
是不是就没有房子可售了呢？
当然不是，还有很多未取得预售许可证的在建项目。
如果我们以新开工面积减去销售面积作为潜在库存（已开工未销售面积），根据国家统计局的数据，可以发现，2015年之前，新开工面积均高于销售面积。而今年以来，新开工面积与销售面积基本相当。
显然，当新开工面积持续低于销售面积时，库存一定是不断减少的。换句话说，2016年以来库存是减少的，现有库存只是2015年之前的结转留存面积。
而今年1-8月的新开工面积与销售面积基本相当，恰恰说明“春江水暖鸭先知”的开发商们已经集体加大了新开工。
当然，去库存的分化依然严重，从各省2005年以来累计的新开工面积减去累计销售面积来看，大部分省市库存量已经明显下降，库存去化周期大多是在10个月以下。同时，也有城市，库存去化周期在20个月以上。
如果按照可销售面积大致相当于项目新开工面积的80%计算，去化周期将更短。
一二线城市的住宅库存短缺无需多言，如果限购限贷稍有放松，库存将如秋风扫落叶一般所剩无几。
近日，重庆、南昌、西安、长沙、南宁、贵阳、石家庄等6个城市发布限售令，印证了其库存不足导致的楼市升温，调控升级加码在所难免。
限售政策既可以驱离投资者、将投资锁在楼市，满足了中央政府防范系统性风险的要求，对改善型需求和自住型需求影响甚微，也兼顾了地方政府担心市场下跌的顾虑，这种政策微调最符合地方政府的心思，所以全国实施限售的城市已近40个，超过限购城市36个的数量。
不过，限售的同时却也减少了二手房住房的供应，并抑制了出售二手房转而购买新房的需求。
2.2 地价趋向普遍性上涨
三四线城市的住宅库存也在下降。
近三年来，三四线城市住宅用地供应逐年减少，在大量停建保障房安置房、同时保障房拆迁安置房货币化的政策推动下，原有库存明显去化，库存周期大幅下降，也导致今年地价快速上涨。
三四线城市平均地价已经接近翻番。
地价上涨已成星火燎原之势，在越来越多的三四线城市不断爆出高价成交宅地。
而且，无论我们采取什么样的出让土地形式，熔断制也好、竞自持也罢，似乎都无法让地价下降。
指责房企抢地显然是不公平的，房企不抢地就拿不到地，抢地就必定价高者得，“价高者得”作为土地招拍挂制度的核心要义，地价越来越高是必然趋势。
当三四线城市地价高涨、房价不限，住宅产品必然趋向于高端改善，进而导致房价上涨、需求减少、成交量下降。
很多三四线城市房价也出现了快速上涨，“地价推动房价上涨”的逻辑在一个又一个的三四线城市不断复制，也印证了我们过去所说“三四线城市去库存的两个逻辑：一是减供应、二是涨房价”。
地价与房价互相作用，就像两脚泥、互相蹭，越蹭越高。
这些三四线城市正在复制去年一二线城市楼市火爆、地市疯狂的景象。
如何才能抑制这种火爆与疯狂？
今年4月1日，住建部与国土资源部发布的联合通知已经很明确的要求：“供不应求的城市要增加土地供应直至显著增加，供大于求的城市要减少土地供应直至暂停土地供应”。
换句话说，追求“供应平衡”的市场化手段才是最终解决楼市难题的供给侧改革题中之义。
那么，库存已然不足，会不会增加土地供应呢？
2.3 土地供应趋向普遍性减少
两周前的微信文章中提到：三四线城市已经分化为五类，它们几乎不约而同地先后出现或者将会出现土地供应减少、地价快速上升的局面：
① 完成去库存的城市
② 正在去库存的城市
③ 通过拆迁制造需求的城市
④ 尚未觉醒和被发掘的城市
⑤ 都市圈中小城市已经或者都将受限
【详见2017-09-10微信文章《欧阳捷：放弃幻想，回归理性，不要与政策趋势对抗》，点击链接可直接阅读】。
这背后的逻辑其实已经十分清楚，减少土地供应，可以促进地价上涨，以较少的土地资源换取并不减少的土地财政，这不是上上策吗？
更何况，三四线城市大多数属于人口净流出，需求也将逐步下降，在经历了去库存战役，三四线城市也不可能再大量增加土地供应而使得自己再次陷入“去库存”的泥潭。
最近，国土资源部发布消息：“2017年，在报国务院批准用地的106个城市中，11个城市利用存量土地进行开发建设，未申报新增建设用地”。
虽然国土资源部没有公布哪些城市未申报新增建设用地，但可以想见的是，这些城市未申报新增建设用地恰恰印证了我们所说“大城市进入限制性发展新周期”的“五限”之一：限制土地供应增量。
没有增量，仅靠存量的城市更新，未来的住宅用地将接近于“零供应”，毕竟，很少有哪个城市拥有大量可以快速更新的存量土地。
同时，95个申报用地的城市中,国土资源部还对16个城市新增建设用地规模进行了“腰斩式”的核减，占16个城市申报新增用地总规模的46.52%。
这一方面说明国土资源部严控城市新增建设用地规模不手软的强硬态势，另一方面，也凸显了土地集约利用、流量提效的国策逻辑。
既然如此，指望大中城市土地供应增加、库存回升反弹是不太现实的。
相信地方政府将会十分愿意配合国土部严控城市新增建设用地的政策，严控土地供给，必然导致地价上涨，但是土地财政收益不少，代价则是房价可以跟随地价的上涨脚步。
恰如我们6月26日微信文《供求关系的紧平衡——是二线城市的共同选择吗？》，很可能未来更多的三四线城市也会进入一种紧平衡状态。
那么，一些三四线城市楼市火爆、地市疯狂的场景还能持续多久？
我们相信不会持续多久的。
原因有三：
一是住宅用地供应不断减少，未来成交量很难大涨，楼市火爆的境况会慢慢降温；
二是地价已经过高，并推动房价快速上涨，透支了未来房价的购买力和上涨空间，既抑制了低购买力客户的需求，也打压了高购买力客户的入市意愿；
三是金融政策的收缩，也会蔓延影响到三四线城市，楼市资金将逐步收紧。
那么中央政府怎么看？
3
抑泡沫，房价会否明降暗升？
显然，中央的调控态度绝不会放松。
但上螺丝是要慢慢拧紧的，拧得过快过紧，螺丝是会拧断的。
央妈说：今年住房贷款要放慢速度，这又意味着什么呢？
这已经告诉我们，水龙头也要慢慢拧紧，要有耐心，容忍一些城市地价暴涨，容忍一些楼市还在演绎火爆的场景。
至于有些三四线城市还在享受大水漫灌蔓延过来的滋润，也就先由它去好了，龙头已经慢慢拧紧，大水已经漫过太多城市，在滋润这些城市的同时也流失了水分，大水继续蔓延的时间也不会很久了。
3.1 需求并没有因为限制而减少
前几天，在成都参加城市开发杂志社组织的房地产与物业论坛，有北京来的朋友问起，邯郸的房子该不该买？
因为这个城市的房价特别是学区房房价上涨得非常快，而工作在北京的他们不能在北京买房，他们的小孩也没办法在北京读书，只能回到邯郸去买房。
他们不是投资投机客群，却也不属于“房住不炒”一族，但这是真实的需求，尽管买了房子不一定单纯是为了居住。
房子是用来住的，也包括给孩子“住”。
显然，大中城市的房子上附加了人们摆脱不了的重要社会福利功能——学区，尽管房子不一定要住，但小孩不能没有学区读书，这就加剧了住房作为教育投资的刚性需求。
因为学区房，被动增加了不必要的住房需求，也哄抬了学区房的价格、助长了楼市的火爆。
其实，马化腾先生可以开办企鹅医院，来为社会解决看病难的痛点，我们也可以憧憬，未来会有更多的优质教育集团实现跨区域连锁经营、自由竞争，可以在亲民性、便利性、普惠性上打破学区房的垄断。
社会的痛点就是市场的机会。
相信很多企业家都早已看到学区房引发的基础教育痛点的市场机会，如果我们能够全面放开基础教育的市场垄断，我们就不会有这样畸高的学区房价格！
如果我们有了更多的“学区房”，我们还会需要欢呼“租购同权”吗？
我们其实也可以在教育供给侧改革上补短板，我们的教育部门也有可能为抑制资产泡沫做出贡献，关键取决于改革的意愿。
抑制资产泡沫并不是单纯为了降房价，供给侧改革是要满足各类合理有效的刚性需求，补短板更应当在社会痛点上下功夫。
3.2 大中城市房价降少升多
国家统计局8月公布的数据显示，15个一线和热点二线城市新建商品住宅价格全部是环比下降或持平，同比涨幅全部回落。
降价并未反映真实的供求关系。
这些城市几乎都是住宅用地供应越来越少，高价地越来越多，可上市住房越来越少，限价令越来越严。
住宅成交量缩价“稳”，房价被控制住，但地价依然居高不下，驱动房价反弹的压力不断加大。
统计数据还表明，15个城市中仍有12个城市的房价同比上涨。
同时，70个大中城市中剩下的55个城市，房价同比全部上涨，幅度最高的城市接近17%，而且环比上升的更是有49个，意味着房价继续上涨势头并未减缓。
未来市场究竟如何演变？
宏观经济似已见底趋稳，前景预期集体看好，对房价上涨的预期在不断升温。
央行2017年第三季度企业家问卷调查报告显示，企业家信心指数为68.7%，比上季提高3.3 个百分点，比去年同期提高17.5 个百分点。
银行家们的判断也集体偏向乐观，佐证了见底趋稳的判断。
央行第三季度银行家问卷调查报告，银行家宏观经济热度指数为39%， 比上季提高3.8 个百分点。
城镇储蓄客户的感受与企业家、银行家们趋同，甚至连曲线都是相似的。
央行第三季度城镇储户问卷调查报告，本季收入感受指数为52.8%，比上季提高1.5 个百分点。收入信心指数为53.3%，比上季提高0.4 个百分点。
收入信心增强，对房价的容忍度也会提高。
对下季的房价，31.8%的居民预期“上涨”，比一季度提高了4.6个百分点；预期“基本不变”和“下降”，都比一季度下降了。
预期房价上涨的人多了，其实更意味着“地价推动房价上涨”的逻辑正在被越来越多的人所接受。
3.3 未来房价将渐进式放松
央行的问卷调查还显示：也有11.8%的居民“看不准”房价，看不懂的人比一季度增加了0.8个百分点。
看不懂的人在增加，说明政策打压与市场抵抗的相互作用紊乱了大众心智。
在上海，一位河北保定籍贯的出租车司机问我：房子现在还能不能买？
去年我曾提出两个针对买房咨询的反问：“如果房价下跌10%，您会不会买？”、“如果手上有多余一套房子，您会不会卖？”，这两个问题同样抛给了他。
他觉得现在还是能买，两年之后房价会跌。
去年10月之前，我反问这两个问题时，所有人的答案是惊人的一致。【详见2016-12-11微信文《 “无地可建”、“无房可售”或将成为热点城市新常态？》，点击链接可直接阅读】
但今年不太一样了，有近一半的人犹豫地回答：“跌了不会买”，“多的却又不肯卖”。
前者担心房价下跌，后者还觉得房价会涨，其实他们的感觉和逻辑都是自相矛盾的，这位司机也非常不好意思地意识到自己也自相矛盾了。
房价真的不会降吗？
去年底我们就说，钱少且贵，要警惕货币政策反转。
很多人可能没有料到，货币政策反转来得如此之快。
由此也催生出城市买房“鄙视链”——银行贷款额度收紧、放款速度放缓、贷款利率抬升，不断提高购房者的入市门槛，房企高首付、全款付也将资金实力不足的客户挤了出去。
尽管如此，也并不意味着房价真的会下降。
或许恰恰相反，因为资金紧了、钱变贵了，面对更高的资金成本，市场上留下的更多是有实力和真需求的客户，他们的承受能力更加强了。
而去库存和减供给导致的楼市火爆此起彼伏，使得这些客户也面临着更少的购房机会，因为供应少了，合意的房子不一定买得到了，供应少了，房价就更难下跌了。
也有一些一二线城市房价出现了一定的反弹，这既刺激了开发商突破限价的敏感神经，也助长了市场对未来政策会明显放松的赌博心态。
地方政府会不会悄悄放水呢？
慑于中央“抑制资产泡沫”的严令及中央权威，在限价令的管控上，地方政府还是不敢明言放松的。
据传，长沙、南昌等二线城市先后表态要严控房价上涨，未来房价同比上涨并且环比还在继续上涨的城市也会更加严格执行限价令。
但是，在供需矛盾越来越大的城市，片面追求房价环比不上涨的调控显然是不现实的，如果供应不能增加，房价上涨的压力就不能缓解。
十八大已经明确指出：要“使市场在资源配置中起决定性作用”，相信十九大还是会延续确认这一原则。
那么，按照住建部、国土资源部《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》精神，就需要各地政府进一步统一思想共识，才能实现以12个月左右的标准去化周期来增加住宅用地供应。
愿望是美好的，但期望供求关系的基本平衡也是不现实的。
土地供应难以增加，房价上涨就在所难免，抑制泡沫旨在防止泡沫的继续膨胀，而非限制房价永远不再上涨，要求今年房价环比不上涨既强调了中央政府控房价的决心，也暗示明年房价未必也会环比不涨。
渐进式放松势在必然。
小 结：
1、经济已经见底趋稳，房地产政策依赖价值正在下降。
2、金融压力逐步释放，资金短缺与成本更高压制需求缩减。
3、土地供应逐渐收紧，住房供应紧平衡的城市越来越多。
4、房价上涨压力增大，限价令蔓延与房价渐进式放松将并行不悖。
2016-11-20微信文《欧阳捷：你在指责大水漫灌，其实央行教你怎么赚钱》
2017-05-21微信文《欧阳捷：三四线城市这一波热浪能持续多久？》
2017-06-26 微信文《欧阳捷：供求关系的紧平衡——是二线城市的共同选择吗？》
2017-09-10微信文 《欧阳捷：放弃幻想，回归理性，不要与政策趋势对抗》
